银行间CRM核心交易商扩容到28家，包括8家券商；流动性有望改善

关于发布《银行间市场信用风险缓释工具试点业务规则》的公告（中国银行间市场交易商协会公告[2016]25号）

附件：银行间市场信用风险缓释工具试点业务规则

第一章　总则

第一条　为丰富银行间市场信用风险管理工具，完善市场风险分担机制，促进市场持续健康发展，根据中国人民银行（简称人民银行）有关规定及中国银行间市场交易商协会（简称交易商协会）相关自律规则，制定本规则。

第二条　本规则所称信用风险缓释工具是指用于管理信用风险的信用衍生产品。

第三条　信用风险缓释工具业务参与者（简称参与者）应严格遵守和执行有关法律、法规、监管部门规章和交易商协会自律规则，接受相关监管部门监管和交易商协会自律管理。

第四条　参与者进行信用风险缓释工具交易应遵循公平、诚信、自律、风险自担的原则。

第五条　参与者开展信用风险缓释工具交易应签署由交易商协会发布的《中国银行间市场金融衍生产品交易主协议》，或其根据某一类别信用风险缓释工具产品制定发布的交易协议特别版本。

第六条　交易商协会金融衍生品专业委员会（简称专业委员会）将根据本规则相关条款审议并决定信用风险缓释工具的相关事项。

第二章　参与者

第七条　参与者应向交易商协会备案成为核心交易商或一般交易商。其中，核心交易商可与所有参与者进行信用风险缓释工具交易，一般交易商只能与核心交易商进行信用风险缓释工具交易。核心交易商包括金融机构、合格信用增进机构等。一般交易商包括非法人产品和其他非金融机构等。

法询金融解读：境外机构开展信用风险缓释工具交易的相关要求，根据主管部门有关规定另行发布。

2010年的旧规中，交易商分为三类：核心交易商、其他交易商和非交易商；并对核心交易商设置了非常严格的准入条件，包括必须具有银行间债券市场或外汇市场做市商资格以及其他注册资本等要求。

央行在2016年4月发布《进一步做好合格机构投资者进入银行间债券市场有关事项公告》（中国人民银行公告[2016]第8号），放开了进入银行间债券市场的准入，符合条件的法人类机构和非法人类产品可在银行间市场开户。根据交易商协会的网站，我们统计其会员情况如下表，可成为核心交易商的包括前三类共计1,399家之多（当然目前只有28家准入）；

第八条　参与者应在开展信用风险缓释工具业务前，加入交易商协会成为会员，并将其信用风险缓释工具交易内部操作规程和风险管理制度送交易商协会备案。内部操作规程和风险管理制度应当至少包括业务授权与分工、交易执行与管理、风险测算与监控、信用事件触发后的处置、风险报告和内部审计等内容。

第九条　专业委员会将根据市场需要建立信用风险缓释工具报价商制度，并定期进行市场化评价。

法询金融解读：类似现券做市商制度，具体细则有待制定

第三章　信用风险缓释工具的交易清算

第十条　信用风险缓释工具为参考实体提供信用风险保护的债务范围为债券、贷款或其他类似债务。

法询金融解读：和旧版规则比，新赠了“贷款”类别作为标的债务。这也是本文展开讨论最核心的点。

第十一条　信用风险缓释工具分为合约类产品和凭证类产品。

第十二条　信用风险缓释工具可通过人民银行认可机构的交易系统达成，也可通过电话、传真以及经纪撮合等其他方式达成。

法询金融解读：和旧版规则比，新赠了经纪撮合的交易方式。尤其对场外的合约类产品经纪撮合需求更高一些。

第十三条　凭证类信用风险缓释工具的登记托管由人民银行认可机构的登记托管系统进行。

法询金融解读：这里托管机构是中债登还是上清所？还是按照基础标的债务登记机构进行划分，比如标的债务登记在中债登的凭证类信用产品就登记在中债登？或者所有凭证类信用风险缓释工具都登记在上清所的概率更大些。

第十四条　信用风险缓释工具中参与主体、合约要素适合进行集中清算的，应提交人民银行认可机构的清算系统进行集中清算；不适合进行集中清算的，其清算和结算可由交易双方自行进行。

法询金融解读：可否认为只有凭证类产品才会集中清算，且一旦集中清算就涉及到保证金制度安排和CCP角色定位，那么只要上清所是符合要求的清算场所？上清所可能后续会出台细则。

第四章　凭证类产品的创设备案

第十五条　具备一定条件的核心交易商经专业委员会备案认可，可成为凭证类信用风险缓释工具创设机构（简称创设机构）。专业委员会可根据市场需求建立创设机构的市场化评价机制。

第十六条　凭证类信用风险缓释工具实行创设备案制度。创设机构创设凭证类信用风险缓释工具应向交易商协会秘书处提交以下创设备案文件：

(一)创设说明书；

(二)创设凭证的拟披露文件；

(三)交易商协会要求提供的其他材料。

第十七条　交易商协会秘书处对创设备案文件进行形式完备性核对。交易商协会秘书处在受理创设备案文件十个工作日的期限内，未向创设机构进行反馈的，视为对创设备案文件的形式完备性无异议。对于形式不完备的创设备案文件，创设机构应在交易商协会秘书处反馈通知发出后十个工作日内予以补正。未及时补正的，交易商协会秘书处将停止受理并退回相关文件。交易商协会秘书处不对此凭证类信用风险缓释工具产品的投资价值及投资风险进行实质性判断。

第十八条　创设机构通过交易商协会综合业务和信息服务平台及其他指定平台披露创设说明书、创设披露文件。

第十九条　创设机构应在创设披露文件发布后的十个工作日内通过交易商协会综合业务和信息服务平台及其他指定平台完成销售工作，并于资金收讫完成当日办理登记手续。

法询金融解读：意味着一级市场发行结束，后面的流程要求就是登记和二级市场流通

第二十条　创设机构应在完成登记手续后的次一个工作日，将有关创设结果报送交易商协会，并通过交易商协会综合业务和信息服务平台及其他指定平台披露。

第二十一条　创设机构应在登记当日向交易流通场所提供相关要素信息。经创设完成的凭证类信用风险缓释工具在完成登记手续后的次一工作日即可在银行间市场转让流通。

第五章　信息披露及报备

第二十二条　参与者应对披露和报备信息的真实性、准确性、完整性、及时性负责，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。

第二十三条　参与者进行信用风险缓释工具交易时，应及时向交易对手提供与交易相关的必要信息，并确保所提供信息的真实、准确、完整，不得欺诈或误导交易对手。

第二十四条　当创设机构发生可能影响履约行为的重大事项时，创设机构应于下一工作日通过交易商协会综合业务和信息服务平台及其他指定平台向市场披露。

第二十五条　在凭证类信用风险缓释工具存续期内，创设机构应按照创设披露文件的相关约定，在交易商协会综合业务和信息服务平台及其他指定平台持续披露信息。披露的信息内容包括评级报告、财务报告和审计报告等。

第二十六条　核心交易商应于交易达成后的次一工作日12:00前，将信用风险缓释工具交易情况送交易商协会备案。

第二十七条　人民银行认可的交易、清算、结算机构应于每个工作日结束后将当日的信用风险缓释工具业务运行情况送交易商协会。

第二十八条　交易商协会根据人民银行的有关规定，及时向市场披露信用风险缓释工具交易统计数据等有关信息。

第二十九条　交易商协会定期向人民银行报告信用风险缓释工具市场情况，发现异常情况及时向人民银行报告。

第六章　风险控制与管理

第三十条　信用风险缓释工具交易应明确信用事件发生时的结算条件和方式。结算方式包括但不限于实物结算、现金结算和拍卖结算。

第三十一条　参与者不得开展以其自身债务为标的债务或以自身为参考实体的信用风险缓释工具业务，开展以关联方债务为标的债务或关联方为参考实体的信用风险缓释工具业务应予以披露，并在信用风险缓释工具存续期按季度向交易商协会报告。

法询金融解读：这里只是对参与关联方信用风险缓释工具进行了约束，如何理解“参与”？是指买卖交易么？创设机构能否创设关联方信用风险缓释工具？

第三十二条　任何一家核心交易商的信用风险缓释工具净卖出总余额不得超过其净资产的500%。任何一家一般交易商的信用风险缓释工具净卖出总余额不得超过其相关产品规模或净资产的100%。专业委员会可根据信用风险缓释工具市场发展运行情况，适时调整上述比例数值。

法询金融 孙海波解读：这里主要是防止过度创设信用风险缓释工具，将风险集中在核心交易商身上，因为核心交易商可以自行创设从而净卖出大量信用风险工具。 但限制一般交易商的净卖出只针对合约类产品，因为就凭证类产品而言，一般交易商无法净卖出。

第三十三条　参与者不得以任何手段操纵信用风险缓释工具交易价格。

第三十四条　参与者不得利用内幕消息开展信用风险缓释工具业务。参与者应建立完善的防火墙制度或措施防范信用风险缓释工具的内幕交易。

第三十五条　当交易双方就信用事件存在争议时，可提请专业委员会出具相关意见。

第三十六条　信用风险缓释工具交易发生纠纷时，双方可按照有关约定申请仲裁或者向人民法院提起诉讼，并于接到生效的仲裁裁决或法院判决的十个工作日内，将结果送达交易商协会。

第三十七条　对违反本规则的参与者，交易商协会根据有关自律管理规则进行处理。

第七章　附则

第三十八条　本规则由交易商协会秘书处负责解释。

第三十九条　本规则自发布之日起实行。

1、关于发布《信用风险缓释合约业务指引》的公告（中国银行间市场交易商协会公告[2016]26号）

附件：信用风险缓释合约业务指引

第一条　为丰富银行间市场信用风险管理工具，完善市场风险分担机制，促进市场持续健康发展，根据《银行间市场信用风险缓释工具试点业务规则》及中国银行间市场交易商协会（简称交易商协会）相关自律规则，制定本指引。

第二条　信用风险缓释合约指交易双方达成的，约定在未来一定期限内，信用保护买方按照约定的标准和方式向信用保护卖方支付信用保护费用，由信用保护卖方就约定的标的债务向信用保护买方提供信用风险保护的金融合约，属于一种合约类信用风险缓释工具。

第三条　信用风险缓释工具业务参与者（简称参与者）应在以下风险控制指标内进行信用风险缓释合约交易：

(一)任何一家参与者对某一标的债务的信用风险缓释合约净买入余额不得超过该标的债务总余额的100%；

(二)任何一家参与者对某一标的债务的信用风险缓释合约净卖出余额不得超过该标的债务总余额的100%；

信用风险缓释合约买入和卖出余额按照各期限未到期余额加总计算。

法询金融 孙海波解读：一般参与者净卖出只能是对合约类进行净卖出，对凭证类无法净卖出。单家机构净卖出100%限制，但并没有限制所有机构加总的创设信用风险缓释合约总量。也就是针对一家公司的10亿元负债，不同机构加总完全可以创设高达几百亿的信用风险缓释合约（现实中合约属于场外，无交易场所，这种可能性很小）。

合约类无须备案；无准入要求，一般类参与机构也可以创设。

第四条　本指引由交易商协会秘书处负责解释。

第五条　本指引自发布之日起实行。

2、关于发布《信用风险缓释凭证业务指引》的公告（中国银行间市场交易商协会公告[2016]27号）

附件：信用风险缓释凭证业务指引

第一条　为丰富银行间市场信用风险管理工具，完善市场风险分担机制，促进市场持续健康发展，根据《银行间市场信用风险缓释工具试点业务规则》及中国银行间市场交易商协会（简称交易商协会）相关自律规则，制定本指引。

第二条　信用风险缓释凭证指由标的实体以外的机构创设的，为凭证持有人就标的债务提供信用风险保护的，可交易流通的有价凭证，属于一种凭证类信用风险缓释工具。

可以由关联方创设，只是需要向协会报告；而且标的债务没有进一步约束，也就是可以包括贷款。

第三条　信用风险缓释工具业务参与者（简称参与者）开展信用风险缓释凭证交易，应签署《中国银行间市场金融衍生产品交易主协议（凭证特别版）》。

第四条　信用风险缓释凭证实行创设备案制度。

第五条　参与者中，具备以下条件的可成为信用风险缓释凭证创设机构（简称凭证创设机构）：

(一)净资产不少于40亿元人民币；

(二)具有从事信用风险缓释凭证业务的专业人员，并配备必要的业务系统和信息系统；

(三)建立完备的信用风险缓释凭证创设内部操作规程和业务管理制度；

(四)具有较强的信用风险管理和评估能力，有丰富的信用风险管理经验，并配备5名以上（含5名）的风险管理人员。

具备上述条件的参与者经交易商协会金融衍生品专业委员会（简称专业委员会）认可备案，可成为凭证创设机构。专业委员会将根据市场需要建立凭证创设机构的市场化评价机制。

法询金融解读：从凭证类的创设要求看，绝大部分银行间债券市场的银行和券商都能达到相关资质。但创设相关信用风险缓释凭证是否需要其主管机构，银行是银监会、券商为证监会额外批复。

银行参与信用风险缓释凭证创设，笔者理解只要具备《银行业金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》（2011年银监会令第1号）关于中的衍生产品资质即可。需要注意的是目前只有80多家银行具备衍生产品交易资质。此外，根据2011年1号令，如果银行业金融机构只有衍生产品交易的基础类资质那么其CDS交易只能用于风险对冲，且不能参与创设。如果具备衍生产品交易普通类资质则可以参与纯交易目的信用风险缓释工具买卖，且可以创设。

对于券商，根据证监会风控指标管理办法，对于未规定风险控制指标标准及计算要求的新产品、新业务，证券公司在投资该产品或者开展该业务前，应当按照规定时限向证监会派出机构报告或报批。创设和交易应该都需要主管监管机构批准，只是事前报告。

第六条　凭证创设机构创设信用风险缓释凭证应向交易商协会秘书处提交以下创设备案文件：

(一)创设说明书，内容包括但不限于参考实体、标的债务、名义本金、保障期限、信用事件、结算方式等；

(二)创设凭证的拟披露文件，包括创设机构的信用评级报告和财务报告等；

(三)交易商协会要求提供的其他材料。

第七条　创设机构可视需要为信用风险缓释凭证提供保证金等履约保障机制。

第八条　创设机构可买入自身创设的信用风险缓释凭证并予以注销。

第九条　创设机构应在完成信用风险缓释凭证注销手续后的次一工作日通过交易商协会综合业务和信息服务平台及其他指定平台向市场披露。

第十条　参与者应在以下风险控制指标内进行信用风险缓释凭证交易：

(一)任何一家参与者对某一标的债务的信用风险缓释凭证的买入余额不得超过该标的债务总余额的100%；

(二)任何一家参与者对某一标的债务的信用风险缓释凭证的卖出余额不得超过该标的债务总余额的100%；

(三)针对某一标的债务的信用风险缓释凭证创设总规模不得超过该标的债务总余额的500%。

防止过度创设信用风险缓释凭证，但注意这里只是针对凭证，如果是合约并没有这个约束。一般而言合约交易参与方因为没有流动性进行过渡创设和交易的情形不大。

信用风险缓释凭证创设规模按照各期限未到期余额加总计算。

第十一条　本指引由交易商协会秘书处负责解释。

第十二条　本指引自发布之日起实行。

3、关于发布《信用违约互换业务指引》的公告（中国银行间市场交易商协会公告[2016]28号）

附件：信用违约互换业务指引

第一条　为丰富银行间市场信用风险管理工具，完善市场风险分担机制，促进市场持续健康发展，根据《银行间市场信用风险缓释工具试点业务规则》及中国银行间市场交易商协会（简称交易商协会）相关自律规则，制定本指引。

第二条　信用违约互换指交易双方达成的，约定在未来一定期限内，信用保护买方按照约定的标准和方式向信用保护卖方支付信用保护费用，由信用保护卖方就约定的一个或多个参考实体向信用保护买方提供信用风险保护的金融合约，属于一种合约类信用风险缓释工具。

第三条　信用风险缓释工具业务参与者（简称参与者）开展信用违约互换交易时应确定参考实体（包括但不限于企业、公司、合伙、主权国家或国际多边机构），并应根据债务种类和债务特征等债务确定方法确定受保护的债务范围。在现阶段，非金融企业参考实体的债务种类限定于在交易商协会注册发行的非金融企业债务融资工具，交易商协会金融衍生品专业委员会将根据市场发展需要逐步扩大债务种类的范围。

法询金融 孙海波解读：也就是目前而言，交易所的公司债、发改委审核的企业债都不在信用违约互换的参考范围。目前CDS标的也不能是贷款，笔者认为符合逐步推广积累经验的审慎思路。

第四条　信用违约互换产品交易时确定的信用事件范围至少应包括支付违约、破产。根据参考实体实际信用情况的不同，可纳入债务加速到期、债务潜在加速到期以及债务重组等其他信用事件。

第五条　本指引由交易商协会秘书处负责解释。

第六条　本指引自发布之日起实行。

法询金融解读：CDS典型属于场外产品，也没有CDS加总余额不超过基础债务标的一定比例的限制，理论上可以创设的CDS名义金额可以很高，但场外没有流动性的情况下估计设计创设总规模仍然有限。

4、关于发布《信用联结票据业务指引》的公告（中国银行间市场交易商协会公告[2016]29号）

为丰富银行间市场信用风险管理工具，完善市场信用风险分散、分担机制，促进市场持续健康发展，根据《银行间市场信用风险缓释工具试点业务规则》及中国银行间市场交易商协会（以下简称“协会”）相关自律规则，协会组织市场成员制定了《信用联结票据业务指引》，经协会第二届理事会第十一次会议审议通过，并于2016年9月23日经人民银行备案同意，现予发布施行。

中国银行间市场交易商协会

二○一六年九月二十三日

附件：信用联结票据业务指引

第一条　为丰富银行间市场信用风险管理工具，完善市场风险分担机制，促进市场持续健康发展，根据《银行间市场信用风险缓释工具试点业务规则》及中国银行间市场交易商协会（简称交易商协会）相关自律规则，制定本指引。

第二条　信用联结票据指由创设机构向投资人创设，投资人的投资回报与参考实体信用状况挂钩的附有现金担保的信用衍生产品，属于一种凭证类信用风险缓释工具。

第三条　信用风险缓释工具业务参与者均可作为投资人认购和转让信用联结票据。

第四条　信用联结票据实行创设备案制度。

第五条　参与者中，具备以下条件的可成为信用联结票据创设机构（简称票据创设机构）：

(一)净资产不少于40亿元人民币；

(二)具有从事信用联结票据业务的专业人员，并配备必要的业务系统和信息系统；

(三)建立完备的信用联结票据创设内部操作规程和业务管理制度；

(四)具有较强的信用风险管理和评估能力，有丰富的信用风险管理经验，并配备5名以上（含5名）的风险管理人员。

具备上述条件的参与者经交易商协会金融衍生品专业委员会（简称专业委员会）认可备案，可成为票据创设机构。专业委员会将根据市场需要建立票据创设机构的市场化评价机制。

第六条　票据创设机构可直接或通过特定目的实体创设信用联结票据。

第七条　票据创设机构创设信用联结票据应向交易商协会秘书处提交以下创设备案文件：

(一)信用联结票据说明书，内容包括但不限于票面利率、票据总额、参考实体、保障期限、信用事件、结算方式、认购资金投资范围等。在现阶段，非金融企业参考实体的债务种类限定于在交易商协会注册发行的非金融企业债务融资工具，专业委员会将根据市场发展需要逐步扩大债务种类的范围；

(二)创设信用联结票据的拟披露文件，包括创设机构的信用评级报告和财务报告等；

(三)信用联结票据的投资风险说明书；

(四)交易商协会要求提供的其他材料。

法询金融解读：同样场内产品目前局限于金融企业和地方政府的债务，或者非金融企业债务融资工具，不包括公司债、企业债以及信贷类债务。

第八条　本指引由交易商协会秘书处负责解释。

第九条　本指引自发布之日起实行。

《银行间市场信用风险缓释工具试点业务规则》及相关配套文件

2010年10月，交易商协会在人民银行的指导下，组织起草发布了《银行间市场信用风险缓释工具试点业务指引》，推出了信用风险缓释合约、信用风险缓释凭证两项产品,填补了我国信用衍生产品市场的空白。信用风险缓释工具产品推出后，协会不断通过多种方式推动市场发展。近期，随着我国供给侧改革和“三去一降一补”措施的深入落实推进，债券市场的信用风险事件逐渐增多，市场参与者对信用风险缓释工具等信用风险管理工具的需求不断增加。在此背景下，协会按照“推产品、降门槛、简流程、调框架”的总体工作思路，在人民银行的指导下，组织市场成员成立工作组，对协会2010年发布的《银行间市场信用风险缓释工具试点业务指引》进行了修订完善。

修订完成后的《业务规则》包括七章三十九条，分别包括总则、参与者、信用风险缓释工具的交易清算、凭证类产品的创设备案、信息披露及报备、风险控制与管理、附则等章节。通过信用风险缓释合约、信用风险缓释凭证、信用违约互换、信用联结票据的产品指引，明确具体产品的管理要求。一是“推产品”，在原有的两项产品基础上，推出信用违约互换、信用联结票据两项新产品。信用违约互换是盯住参考实体相关债务的信用风险，由卖方为买方提供风险损失保护的双边合约；信用联结票据是附有现金担保的信用违约互换产品，投资者购买信用联结票据，在未发生信用事件时取得本金的利息和信用违约互换保费的双重收益，在发生信用事件时用认购的本金向发行主体进行担保赔付。二是“降门槛”，控制风险的前提下，放宽市场进入门槛。《业务规则》将原有信用风险缓释工具参与者的资质门槛要求调整为核心交易商和一般交易商两类，核心交易商包括金融机构、合格信用增进机构等。一般交易商包括非法人产品和其他非金融机构等。核心交易商可与所有参与者进行信用风险缓释工具交易，一般交易商只能与核心交易商进行信用风险缓释工具交易。三是“简流程”，保留凭证类产品的资质要求，同时简化创设流程。《业务规则》对于信用风险缓释凭证和信用联结票据等凭证类信用风险缓释工具产品，保留原有创设机构的相关要求，同时简化创设流程，取消专家会议制度，由创设机构自主创设产品，协会对创设产品的披露信息进行形式审核后，由投资者自行认购并在二级市场交易流通。四是“调框架”，建立信用风险缓释工具业务管理“大规则+子指引”的伞形框架。将原“指引”名称修订为“规则”，沿用原指引的章节设置，明确信用风险缓释工具业务大的管理框架，再以信用风险缓释合约、信用风险缓释凭证、信用违约互换和信用联结票据等每个产品发布子指引的方式明确具体产品的规则要求。

此次《业务规则》的修订发布和相关创新产品的推出，对于丰富债务融资工具市场的信用风险管理手段，完善信用风险市场化分担机制具有重要意义。一是为投资者提供信用风险保护和对冲工具，进一步完善信用风险分散分担机制。二是有助于完善信用风险的价格形成机制，提高市场信用定价水平。三是促进市场参与者主动管理信用风险，提高商业银行资本管理能力。四是实现信用风险的合理配置，维护宏观经济金融稳定。

交易商协会自成立以来，在人民银行的指导下，始终坚持市场化改革方向，不断推动金融市场创新发展和制度规范。此次《业务规则》及相关配套文件的发布，是顺应市场内在需求、促进市场规范发展的有益探索，也是坚持市场化改革方向、强化市场约束机制、积极稳妥发展债券市场和场外金融衍生产品市场的重要举措。今后交易商协会将继续组织市场成员，不断完善信用风险缓释工具相关产品机制，为推动我国银行间市场的持续健康发展做出积极贡献。